Economische ontwikkelingen
Terugblik 2020
Het jaar 2020 wordt inmiddels aangehaald als het ‘horror-jaar’ en zal waarschijnlijk ook onder die naam de geschiedenisboeken in gaan. Daarmee wordt uiteraard primair gedoeld op de humanitaire gevolgen van Corona. Volgens de officiële statistieken zijn inmiddels meer dan 80 miljoen mensen besmet (geweest) met het virus. Officieus wordt gesproken over een veelvoud daarvan. Het officiële aantal mensen dat is overleden aan Corona loopt al richting 2 miljoen. En waarschijnlijk is ook dit getal in werkelijkheid veel groter.
Maar ook voor mensen aan wie de infectie vooralsnog is voorbijgegaan zijn de gevolgen groot. In meer of mindere mate leeft iedereen met de voortdurende angst voor een onzichtbare vijand. Ook de ingestelde maatregelen om de verspreiding van het virus te beperken drukken een zware stempel op het dagelijks leven. De mens is van nature een sociaal dier en juist dat sociale wordt nu in vele opzichten onmogelijk gemaakt.
Daarmee is het bruggetje naar de economie snel gemaakt. Sociale interactie tussen mensen bepaalt een groot deel van onze economie. Denk hierbij aan de horeca, (fun)shoppen, reizen, maar ook iets alledaags als werken met collega’s. Het beperken en soms zelfs stilleggen van deze activiteiten heeft geleid tot de sterkste economische teruggang sinds de Tweede Wereldoorlog. Op de exacte cijfers zullen we nog een paar maanden moeten wachten, maar het ziet ernaar uit dat de wereldeconomie in 2020 rond de 8% is gekrompen.
Schulden
Op zich valt een dergelijke krimp nog niet eens tegen. Ondanks alle lockdowns hebben we in 2020 met zijn allen dus nog altijd zo’n 92% verdiend van wat we in het jaar ervoor realiseerden. Dat was te danken aan de ongekend grote steunoperaties die centrale banken en overheden in sneltreinvaart optuigden. In die zin hebben beleidsbepalers veel geleerd van eerdere crises. Door snel en fors in te grijpen, werd een totale ineenstorting van de economische activiteit voorkomen. In die situatie zouden overheden hun belastingopbrengsten zien kelderen en sociale uitkeringen zouden juist exploderen. De vraag is dus of de steunmaatregelen per saldo veel geld hebben gekost.
Feit is wel dat de overheidsschulden enorm zijn gestegen en ook in 2021 nog fors zullen toenemen. Vooral voor Zuid-Europese landen begint dit problematische vormen aan te nemen. In de jaren na de vorige crisis hebben zij onvoldoende werk gemaakt van economische hervormingen en schuldreductie. Nu zij, noodgedwongen, enorme extra bedragen moeten lenen voor steunpakketten, komt de staatsschuld in veel van deze landen (ver) boven de omvang van hun economie uit. Gevolg daarvan is dat beleggers het debiteurenrisico van deze landen hoger inschatten, waardoor zij meer rente moeten betalen. Het wekt dan ook geen verbazing dat de huidige crisis is aangegrepen om toch ‘eurobonds’ uit te geven. Dit zijn obligaties waarvoor alle eurolanden gezamenlijk geld lenen en waarvoor zij gezamenlijk garant staan. Op die manier kunnen de risicovollere landen toch tegen de laagste rentetarieven lenen. Nederland heeft de introductie van eurobonds altijd tegengehouden, maar moest onder invloed van de Corona-crisis toegeven. Vooralsnog mogen eurobonds alleen worden gebruikt voor herstel van economische Corona-schade, maar iedereen is het erover eens dat dit de weg vrijmaakt voor toekomstige andere doelen.
Vooruitzichten 2021
Goed nieuws; na een historisch slecht 2020, zal de wereldeconomie in 2021 een flinke groei laten zien. Hoeveel precies, daar lopen de meningen over uiteen. Alles zal afhangen van de duur en de omvang van de huidige besmettingspiek, of er meer pieken gaan volgen en hoe snel vaccinaties gaan zorgen voor groepsimmuniteit. Gemiddeld gaan economen voor 2021 grofweg uit van een herstel van de wereldeconomie met een procent of vier. Volgend jaar zal dan ongeveer eenzelfde percentage volgen, waardoor we het jaar 2023 van start kunnen gaan met een absoluut niveau dat vergelijkbaar is met de situatie vóór Corona.
Rente
Tegenover de groeiende overheidsschulden staat de consument, die in onzekere tijden de hand op de knip houdt. Mede omdat vakanties en etentjes deels onmogelijk waren, zijn de saldi op spaarrekeningen vorig jaar opnieuw fors gestegen. Daarnaast hebben banken weer flinke extra aflossingen ontvangen op bestaande hypotheken. Daar staat tegenover dat ook weer veel nieuwe hypotheken zijn aangegaan, die bovendien opnieuw groter in omvang werden. Per saldo zien we wereldwijd een verschuiving van schulden van consumenten naar overheden, waarbij de totale omvang van alle schulden nauwelijks groeit.
Omdat overheden steeds meer schulden maken en deze steeds zwaarder op de staatsbalans drukken, zullen centrale banken er alles aan doen om de rente laag te houden. Zij zijn er immers ook niet bij gebaat als landen in betalingsproblemen komen. Zo lang de inflatie binnen de perken blijft, staat ook niets een lage rente in de weg. De belangrijkste centrale banken, waaronder de ECB, zullen in ieder geval dit jaar de teugels nog ruimhartig laten vieren. Volgend jaar zou wellicht een langzaam begin gemaakt kunnen worden aan de afbouw van de opkoopprogramma’s. Het verhogen van de rente zal volgens marktkenners zeker niet eerder dan in 2023 bespreekbaar worden.
Andere ontwikkelingen
We zouden het bijna vergeten, maar er spelen meer thema’s in de wereldeconomie. Een jaar geleden werden twee thema’s benoemd als allesbepalend voor 2020; Brexit en de Amerikaanse verkiezingen. Beide lijken nu met een sisser af te lopen.
De Amerikaanse verkiezingen zijn redelijk ordentelijk verlopen. Over en weer werden wel wat beschuldigingen geuit en rechtszaken aangespannen, maar dat zijn we inmiddels wel gewend bij de Amerikanen. Per saldo hebben deze de verkiezingsuitslag niet beïnvloed en lijkt het erop dat Donald Trump op 20 januari volgens protocol de macht zal overdragen aan Joe Biden. Opvallend is dat Trump eind december nog even een steunprogramma van 900 miljard dollar tegenhield, maar een paar dagen later er toch zijn handtekening onder zette. Zou dit het teken zijn dat hij toegeeft dat hij het niet meer voor het zeggen heeft?
Brexit is precies zo geëindigd als men vooraf had voorspeld. Vier jaar, zes maanden en een dag na het referendum is een akkoord bereikt dat nauwelijks een akkoord kan worden genoemd. Toegegeven; een no-deal-Brexit is ternauwernood voorkomen. Maar voor heel veel belangrijke onderwerpen is niet meer dan een voorlopige voorziening getroffen waarover tussen nu en vijf jaar opnieuw onderhandeld zal moeten worden.
Inflatie
En inflatie zal er volgens de meeste economen ook dit en volgend jaar niet komen. De economie mag dan in 2021 herstellen, deze zal voorlopig nog niet op het niveau van voor Corona komen. Dat betekent onder meer dat de werkloosheid nog wel een tijdje aan de hoge kant zal blijven, terwijl deze in de laatste jaren van het vorige decennium in veel landen juist een beperkende factor werd. Ook kapitaal is in overvloed beschikbaar. Per saldo is de feitelijke economische productie flink lager dan de productiecapaciteit, waardoor geen sprake is van opwaartse prijsdruk.
De enig bron waar volgens economen inflatie vandaan kan komen is grondstoffen. Door de crisis is de vraag naar grondstoffen fors gedaald, maar dat zou in de toekomst kunnen veranderen. China bijvoorbeeld, stimuleert haar economie door onder meer te investeren in infrastructuur. Hiervoor zijn veel grondstoffen nodig. En met de schaal waarop alles in China gebeurt, kan dat gevolgen hebben voor de wereldwijde vraag- en aanbodverhoudingen. Overigens wordt daarbij opgemerkt dat de wereldeconomie steeds meer afhankelijk wordt van diensten in plaats van producten en dat de algehele invloed van de grondstoffenmarkt dus langzaam maar zeker kleiner wordt.
Al met al wordt voor Europa in 2021 een inflatie verwacht van ongeveer 1%. Volgend jaar zal dat niet veel meer zijn en pas in 2023 komen we een klein beetje in de buurt van de lange termijn doelstelling van 2%.
Financiële markten
Aandelen
Toen het jaar 2020 aanbrak, stond de wereld aandelenindex op 236,13 punten. Aan het eind van het jaar was dat 251,84. Dat is, inclusief dividend, een rendement van 6,7%. De conclusie lijkt dan ook gerechtvaardigd dat het een betrekkelijk redelijk en rustig aandelenjaar was.
We weten echter dat niets minder waar was. In het vroege voorjaar hebben we een ongekende duikeling gemaakt van meer dan 35%. Vergeleken met de situatie in 2008 is de daling van nu bijna net zo groot. Alleen deed de beurs er toen een half jaar over om het dieptepunt te bereiken. Vorig jaar was dat drie weken. Ter illustratie; een beurskrach komt gemiddeld eens in de 7 à 10 jaar voor. De officiële definitie van een krach is een daling van de index met méér dan 7% op één dag. Daarvan hebben we er afgelopen voorjaar in twee weken tijd drie gehad…
Na deze rampspoed volgde een al even opmerkelijk herstel, waardoor de daling meer dan teniet werd gedaan. Buiten de ontwikkelingen omtrent het Corona-virus zelf zijn alle factoren achter het herstel samen te vatten in één begrip; stimuleringsprogramma’s. Regeringen maakten grote bedragen vrij om getroffen sectoren direct te behoeden voor een faillissement. Centrale banken op hun beurt introduceerden nieuwe, ongekend grote opkoopprogramma’s voor (staats)obligaties. Feitelijk werden de steunmatregelen van overheden dus gefinancierd door centrale banken.
Voor aandelenbeleggers was het meest belangrijke gevolg van de steunmaatregelen dat de economie redelijk kon doordraaien en het aantal bedrijfsfaillissementen beperkt zal blijven. Analisten gaan ervan uit dat de bedrijfswinsten in 2020 wereldwijd ‘slechts’ 11% lager waren dan in het jaar ervoor. Voor 2021 wordt gemiddeld een winststijging met 25% verwacht en in 2022 met 15%. Gemiddeld over deze drie jaren zijn de winstontwikkelingen daarmee alleszins redelijk.
Een ander gevolg van de steunmaatregelen was dat de rente nog verder daalde. Voor zover obligaties nog concurreerden met aandelen, is die tijd nu echt wel voorbij. Nu banken ook nog negatieve spaarrente zijn gaan rekenen, vormen aandelen dus zo’n beetje het enige alternatief. Deze extra vraag gaf de koersen van aandelen een steun in de rug.
Vooruitkijkend verwachten analisten dat ook in 2021 aandelen een superieur rendement zullen opleveren. Voor zover er andere beleggingsvormen beschikbaar zijn, worden ook deze steeds duurder en worden aandelen gezien als zo’n beetje de enige aantrekkelijke beleggingscategorie.
Aandelen zijn ook steeds duurder geworden en inmiddels is de waardering hoger dan het historische gemiddelde. Maar als we het winstrendement (de vaker genoemde omgekeerde koers/winst-verhouding) vergelijken met de rentestand, dan is de risico-opslag ongeveer 5%. Historisch is deze opslag redelijk stabiel tussen 3% en 4%. Analisten verwachten dat deze opslag in de komende paar jaren zal terugkeren naar het gemiddelde. Zelfs als de bedrijfswinsten niet stijgen, betekent dat een opwaarts koerspotentieel voor aandelen van 40 à 50%. Uiteraard geven analisten bij deze verwachtingen geen garanties af…
Voor de langere termijn zijn de vooruitzichten voor aandelen in absolute zin wellicht wat beperkter. Wanneer de waardering zo ver stijgt dat (bij de huidige rente) de risico-opslag weer rond het historisch gemiddelde ligt, dan mag voor aandelen een rendement verwacht worden van ergens tussen 2% en 5%. In absolute zin is dat geenszins wat doorgewinterde beleggers gewend zijn, maar nog altijd aanmerkelijk meer dan het vaak negatieve rendement op veilige obligaties.
Obligaties
Het leek onmogelijk, maar toch is het opnieuw gebeurd; ook in 2020 behaalden risicomijdende staatsleningen een positief rendement. In het voorjaar leek het nog even anders te lopen. Toen overheden heel veel geld gingen lenen om hun economieën overeind te houden, rezen er twijfels over de terugbetaalcapaciteit. Ook de meest veilige staatsleningen daalden daardoor in een korte periode met ongeveer 5%; voor obligaties een bijna ongekende daling.
Toen eenmaal bleek dat centrale banken de geldkranen wijd openzetten en daardoor de steunoperaties met vers gecreëerd geld konden worden gefinancierd, trad een herstel in. Per saldo behaalden obligaties van de meest kredietwaardige eurolanden in 2020 een rendement van ruim 3%.
Dat gezegd hebbende, komt opnieuw de vraag op wat de toekomstperspectieven zijn voor obligaties. Van oudsher vervullen obligaties de rol van risicobeperker in een beleggingsportefeuille, die bovendien een stabiel en voorspelbaar rendement opleverden. Daar kan nu nauwelijks nog sprake van zijn. Het rendement is negatief en mocht de rente een keer gaan stijgen, dan kunnen de koersverliezen substantieel zijn. De enige mogelijkheid voor veilige obligaties om nog een positief rendement te behalen, is als de rente nog verder negatief zou worden. Die mogelijkheid mag nooit worden uitgesloten, maar wordt wel steeds onwaarschijnlijker. Geleerden hebben berekend dat het bij een rente van circa -0,7% voordeliger wordt om een kluis en bewaking te huren dan het geld aan te houden op een spaarrekening of in een staatslening. Met een spaarrente en een rendement op een 10-jaars staatslening van beide -0,5% komen we daar wel erg dicht bij in de buurt.
Bedrijfsobligaties vormen ook nauwelijks een alternatief. De grote centrale banken kopen tegenwoordig zoveel obligaties op, dat er niet genoeg staatsleningen zijn. Daarom kopen zij ook obligaties van kredietwaardige bedrijven. Het zal geen verrassing zijn dat daardoor de koersen van deze obligaties inmiddels zo ver gestegen zijn, dat ook die veelal een negatief rendement hebben. Overigens zijn er steeds meer vermogensbeheerders die liever deze bedrijfsobligaties kopen dan staatsleningen. Zij redeneren dat de balansen van veel grote bedrijven tegenwoordig veel gezonder zijn dan die van nationale overheden en daardoor het risico op wanbetaling kleiner.
Over obligaties van bedrijven met een mindere kredietwaardigheid zijn de meningen van vermogensbeheerders verdeeld. De koersen van deze obligaties zijn in het voorjaar flink gedaald. Daarna is weliswaar een herstel opgetreden, maar zij zijn nog niet terug op het pre-Corona niveau. Daardoor zijn de beloofde rendementen nog een stukje hoger dan een jaar geleden. Nu in de loop van 2021 ook de economie zal herstellen, verwachten sommige vermogensbeheerders dat de koersen verder kunnen stijgen. Anderen wijzen erop dat deze zogenaamde ‘high-yield’ obligaties niet in aanmerking komen voor opkoopprogramma’s en daardoor een vangnet voor slechte tijden ontbreekt. Daar komt bij dat veel van dit soort leningen is uitgegeven door bedrijven in sectoren die het (al dan niet onder invloed van Corona) structureel moeilijk hebben. Denk hierbij bijvoorbeeld aan de detailhandel en (schalie)olie.
Meer weten?
Wilt u meer weten over de verschillende family offices of hoe wij deze rol vertalen? Neem dan gerust volledig vrijblijvend contact met ons op en wij vertellen alles over de mogelijkheden en onmogelijkheden.
