Economische ontwikkelingen
Van crisis naar crisis
Dachten we net de corona-crisis langzamerhand af te kunnen sluiten, dient de volgende crisis zich alweer aan. En dan niet zomaar een crisis, maar één die in potentie zou kunnen uitgroeien tot een derde wereldoorlog. Vooralsnog lijkt het er niet op dat het zo ver gaat komen. Maar wat wel duidelijk is, is dat de langdurige vredesperiode die we in Europa hebben gekend niet meer zo vanzelfsprekend is als we lange tijd dachten. Alleen al die onzekerheid heeft invloed op de economische ontwikkelingen, nog afgezien van al het humanitaire leed dat we nu zien en ongetwijfeld nog gaan zien. In de volgende alinea’s zullen we daarom vooral ingaan op een aantal gevolgen van de oorlog in Oekraïne en zullen we daarbij een samenvatting geven van de invloed die economen daarvan verwachten voor de wereldeconomie.
Energieprijzen
De olieprijs is sinds december vorig jaar bijna 70% gestegen. Opvallend is dat daarvan slechts een derde deel is ontstaan na de inval van Rusland in Oekraïne. Het grootste deel van de stijging vond in de paar maanden daarvoor al plaats. Deels kwam dat doordat de spanningen in de regio al behoorlijk toenamen. Maar daarnaast zagen we eind vorig jaar al opwaartse prijsdruk als gevolg van corona-versoepelingen.
Met name het deel van de prijsstijging dat na de invasie ontstond mag bijzonder genoemd worden. Rusland levert nog steeds olie en van tekorten is dan ook geen sprake. Steeds vaker wordt de vergelijking getrokken met de oliecrises in de jaren 1970. Maar toen was er wel sprake van tekorten, doordat de OPEC-landen respectievelijk Iran niet meer aan het Westen wilden leveren. De huidige prijsstijging wordt dan ook deels toegeschreven aan angst en anticipatie op een mogelijke beslissing van het Westen om geen Russische olie meer te kopen. Maar ook in die situatie is het maar zeer de vraag of er tekorten gaan ontstaan. Landen als China en India hebben de Russische acties in Oekraïne niet veroordeeld. Kenners gaan ervan uit dat, als wij Rusland gaan boycotten, deze landen de vrijkomende olie van Rusland zullen kopen tegen een korting ten opzichte van de wereldmarktprijs. Daardoor zullen zij minder kopen van andere landen. Dat vrijvallende aanbod kan dan weer door Europa worden afgenomen. Gevolg is dat de boycot weinig effect zal hebben, maar tegelijkertijd voldoende olie beschikbaar zal zijn. Overigens hebben meerdere landen, waaronder Venezuela, al aangekondigd meer olie te gaan oppompen. Per saldo zal het wereldwijde aanbod dus eerder toe- dan afnemen. Veel economen denken dan ook dat de olieprijs over een paar maanden lager zal zijn dan nu.
Gas is een ander verhaal. Rusland is een veel grotere speler op de gas- dan op de oliemarkt. Daar komt bij dat gas veel minder makkelijk over de wereld te vervoeren is. Daarvoor zijn pijpleidingen nodig en het kost tijd en geld om die aan te leggen. De laatste tijd wordt veel gesproken over vloeibaar gas (LNG) als oplossing, omdat dat wel per schip vervoerd kan worden. Om gas vloeibaar te maken, en later weer terug te brengen naar gasvorm, zijn grote installaties nodig. De installaties die er nu zijn zitten dicht bij hun maximale capaciteit en het bijbouwen gaat jaren duren. Vooralsnog toont Amerika dus haar goede wil om ons meer LNG te leveren, maar is het vooral symboolpolitiek.
Er zijn wel oplossingen om een gastekort op te lossen, maar die stuiten stuk voor stuk op politieke en maatschappelijke gevoeligheden. Zo kunnen veel gasgestookte elektriciteitscentrales vrij eenvoudig overschakelen op meer vervuilende olie of kolen. Ook kunnen we toch de Groningse gasreserves aanboren, met alle gevolgen van dien.
Een positief effect van de hoge energieprijzen is dat de energietransitie een flinke versnelling beleeft. Voor consumenten is het nu eerder lonend om zonnepanelen of een warmtepomp aan te schaffen. En aan de producentenkant kunnen bijvoorbeeld windmolenparken steeds vaker zonder subsidie worden gebouwd.
Voedsel
Naarmate de oorlog langer duurt verschijnen in de media steeds meer berichten over voedseltekorten. Vooral graan en zonnebloemolie worden daarbij genoemd. Kenners denken dat dat voor ons wel mee zal vallen. Graan kunnen we ook zelf verbouwen (Nederlandse akkerbouwers zaaien nu al veel meer graan dan vorig jaar) en voor zonnebloemolie bestaan voor de meeste toepassingen goede alternatieven.
Feit is wel dat zowel alternatieven als zelf verbouwen duurder zijn. In Nederland spenderen we zo’n 10% van onze inkomsten aan voedsel, dus dat is nog wel overkomelijk. Maar in minder welvarende landen liggen de voedseluitgaven vaak op 40% of meer en dan wordt het een ander verhaal.
Inflatie
Dat brengt ons bij de algehele inflatie. Behalve olie- en gas zijn ook andere producten duurder geworden. De inflatie bedraagt in sommige Westerse landen nu meer dan 10%. Zonder het effect van voedsel- en energie is dat een stuk minder. Deze ‘kerninflatie’ is in Nederland momenteel maar net boven 2%.
De grote vraag is natuurlijk wat de toekomst gaat brengen. Vorig jaar zagen we de inflatie al sterk oplopen. Toen beweerden beleidsmakers dat dat een tijdelijk fenomeen was, dat veroorzaakt werd door aanbodverstoringen als gevolg van corona-lockdowns. Nu die verstoringen langzaam maar zeker opgelost worden, stijgen de prijzen door de gevolgen van de Oekraïne-oorlog.
Ook dat zal uiteindelijk een tijdelijk effect blijken. Verwacht wordt dat de prijzen in de tweede helft van het jaar geleidelijk zullen stabiliseren. Over heel 2022 zal de inflatie dan rond 5% bedragen, om volgend jaar te dalen naar iets minder dan 3%.
Arbeidsmarkt
Bij de hierboven genoemde inflatieverwachtingen gaan economen ervan uit dat de lonen minder hard zullen stijgen dan de prijzen. Dat is wel de grote onzekerheid in alle voorspellingen. Tot nu toe zijn de looneisen beperkt gebleven. Zo lang er uitzicht is op afnemende inflatie, zal dat waarschijnlijk ook zo blijven. Maar wanneer werknemers verwachten dat de prijzen blijven stijgen, zullen zij hiervoor gecompenseerd willen worden. Vooral met de huidige krapte op de arbeidsmarkt is dat een reëel risico.
Als compenserende factor voor de krapte wordt de vluchtelingenstroom vanuit Oekraïne genoemd. Of dat de arbeidsmarkt op korte termijn veel lucht zal geven is nog maar de vraag. Vooralsnog blijven de meeste mannen, al dan niet gedwongen, in Oekraïne. De vrouwen die het Westen wel bereiken zullen de eerste
Rente
Lange tijd hebben centrale banken beweerd dat de inflatie tijdelijk zou zijn en hebben zij de geldkranen wagenwijd open laten staan. Nog steeds verwacht men dat de inflatie zal dalen richting de gewenste niveaus, maar zowel de Fed als de ECB beseffen nu wel dat actie nodig is om dat doel te bereiken. De opkoopprogramma’s van staats- en andere obligaties zijn in Amerika al gestopt en daar is inmiddels een eerste renteverhoging doorgevoerd. Verwacht wordt dat daar in 2022 nog minstens anderhalf procent bij komt. Een dergelijk tempo van renteverhogingen is historisch gezien bijzonder, maar niet uniek.
In Europa is de ECB nog niet zo ver. De opkoopprogramma’s worden in versneld tempo afgebouwd, maar het zal nog tot het najaar duren voor de geldkraan helemaal wordt dichtgedraaid. De volgende stap is verhoging van de officiële rentetarieven. Tot voor kort ging iedereen, inclusief de ECB zelf, ervan uit dat de eerste verhoging nog minimaal één en misschien wel twee jaar op zich zou laten wachten. Die termijn wordt nu aanzienlijk verkort, hoewel een eerste verhoging dit jaar niet erg waarschijnlijk is. Maar de ECB kan niet al te lang wachten. Dat komt niet alleen door de hoogte van de inflatie, maar ook door het tempo waarin de Amerikaanse centrale bank de rente denkt te gaan verhogen. Als de verwachtingen uitkomen, zal het verschil in de beleidsrente tussen Amerika en Europa eind dit jaar meer dan 2% bedragen. Dat is fors en als dat verder oploopt, dan heeft dat grote gevolgen voor de wisselkoersen, de handelsbalans en de concurrentiepositie.
De lange rente loopt al flink vooruit op de verwachte acties van de ECB. De Nederlandse 10-jaars staatsobligatie rendeert inmiddels 0,8%, terwijl dat vorig najaar nog -0,3% was. Een stijging met een vol procent in een paar maanden tijd!
Eind vorig jaar liep de inflatie al op en liet de ECB al doorschemeren een einde te willen gaan maken aan haar ruimhartige geldbeleid. Daarop had de 10-jaars rente de weg omhoog al ingeslagen. Direct na het uitbreken van de Oekraïne-oorlog daalde de rente scherp, wat een logische reactie is op een plotselinge bedreiging voor de wereldeconomie. Al vrij snel werd echter duidelijk dat de oorlog de inflatie nog wat verder zou opdrijven en zette de rente haar opmars weer voort.
Anders dan in Amerika, zullen renteverhogingen hier nog even op zich laten wachten en zal ook het tempo trager zijn. Economen denken daarom dat de Europese marktrente inmiddels al een flink eind vooruitgelopen is op toekomstige ontwikkelingen. De meesten van hen verwachten dat de rente binnenkort zal stabiliseren en daarna in een veel minder snel tempo nog iets verder zal doorstijgen. Concrete niveaus worden daarbij meestal niet genoemd, maar uit de uitspraken kan worden afgeleid dat een 10-jaars rente van 2% de komende paar jaar wel het maximum zal zijn. Een belangrijke voorwaarde die bij deze verwachtingen wordt gemaakt is dat de inflatie ten opzichte van het huidige niveau niet veel verder oploopt en vanaf de zomer geleidelijk zal afnemen.
Economische groei
De bovenstaande aspecten hebben allemaal hun weerslag op de groei van de economie. Volgens economen zullen de gevolgen echter minder groot zijn dan in de pers wordt beweerd. In plaats van 4%, zal er dit jaar tussen 3% en 3,5% groei uit de bus komen. Minder groei dus, maar de toenemende berichtenstroom over recessie en stagflatie lijkt erg overtrokken.
Financiële markten
Aandelen
Voor het gevoel hebben aandelenkoersen in het eerste kwartaal flinke klappen gekregen. Aanvankelijk was dat ook zo. Eerst zorgde een oplopende inflatie ervoor dat aandelenbeleggers opgebouwde winsten verzilverden en daarna brak de oorlog in Oekraïne uit. Dat laatste zorgde voor een daling van de wereldwijde aandelenmarkten met 3% en in de dagen daarna verloren de koersen nog wat meer terrein.
Wat minder aandacht in de pers heeft gekregen, is dat daarna een flink herstel optrad. Velen gebruiken van oudsher de AEX als referentiepunt. Die staat nog ‘slechts’ 8% lager dan aan het begin van het jaar. Maar een wereldwijd gespreide belegger hoeft nog maar 3% te overbruggen om het verlies van dit jaar weg te werken.
In Europa daalden de koersen het hardst. Dat is niet vreemd, aangezien Europese bedrijven het hardst worden getroffen door de sancties tegen Rusland en Europese consumenten het meest te lijden hebben onder de onzekerheid. Ook in Amerika daalden de aandelenkoersen. Maar omdat tegelijkertijd de dollar in waarde steeg ten opzichte van de euro, waren de verliezen in euro’s gemeten verwaarloosbaar.
Opvallend was dat de koersen van Chinese aandelen in het afgelopen kwartaal juist licht stegen. Daarvoor zijn in hoofdlijnen twee oorzaken aan te wijzen. Ten eerste staat China redelijk neutraal in het conflict tussen Rusland en het Westen. De Chinezen blijven zaken doen met beide kampen en kunnen er zelfs voordeel uit halen. Als voorbeeld noemden we eerder al dat China wellicht goedkoper aan olie en andere grondstoffen kan komen als Rusland deze niet meer aan Europa en Amerika kan of wil leveren. Ten tweede heeft China, na aanvankelijke grote koersdalingen, aangekondigd dat zij er alles aan zal doen om de aandelenmarkt te ondersteunen. Ook zullen de geplaagde vastgoedbedrijven hulp krijgen bij het op orde brengen van hun risico’s. Bovendien heeft Peking het voor buitenlandse beleggers gemakkelijker gemaakt om aandelen van Chinese bedrijven te kopen.
Vermogensbeheerders reageerden wisselend op de gebeurtenissen in Oekraïne. Sommigen grepen de koersdalingen aan om aandelen bij te kopen. Anderen voorzagen een lange periode van onzekerheid en besloten de weging van aandelen in de portefeuille wat te verkleinen. Overigens was dat vooral symboolpolitiek; door de koersdalingen in januari en begin februari waren de aandelenbelangen immers al kleiner geworden.
Ondanks alle risico’s, zien we nu dat vrijwel alle vermogensbeheerders nog (of weer) groot vertrouwen hebben in aandelen. De bedrijfswinsten laten nog steeds gunstige ontwikkelingen zien en de waarderingen van aandelen zijn niet overdreven hoog. Zeker in relatie tot andere beleggingscategorieën, worden de vooruitzichten voor aandelen dan ook overwegend als gunstig gezien. Bovendien hebben aandelen in het verleden bewezen redelijk bestand te zijn tegen inflatie. Uiteraard wordt er wel voor gewaarschuwd dat de rendementen dit jaar een stuk lager zullen zijn dan in 2021 en dat de koersbewegingen fors zullen blijven.
Obligaties
Voor obligatiebegrippen heeft er in het eerste kwartaal een behoorlijk slagveld plaatsgevonden. De rente liep flink op als gevolg van stijgende inflatiecijfers. Dat is ronduit slecht voor obligatiekoersen. Zelfs de meest veilig geachte staatsleningen van de meest solide eurolanden daalden gemiddeld met 6% in waarde.
In onzekere tijden vindt doorgaans een vlucht naar veilige havens plaats. Je zou dan ook verwachten dat obligaties met meer risico nog harder getroffen zouden zijn. Maar dat is niet het geval. Of we het nu hebben over staatsleningen van Zuid-Europese landen, obligaties van zowel kredietwaardige als minder kredietwaardige bedrijven, of over obligaties uit opkomende landen, al deze categorieën daalden rond 6% in koers. Door de zwakkere eurokoers konden alleen obligaties in vreemde valuta’s in veel gevallen de voeten nog enigszins droog houden.
De gestegen rente zorgt er wel voor dat obligaties weer langzaam maar zeker in het blikveld van vermogensbeheerders komen. Een rendement van 0,8% op een 10-jaars Nederlandse staatslening is nog steeds niet veel, maar het verschil ten opzichte van een spaarrekening is flink opgelopen. Wij zien nog weinig concrete aankopen door vermogensbeheerders, maar de belangstelling begint duidelijk terug te komen.
Meer weten?
Wilt u meer weten over de verschillende family offices of hoe wij deze rol vertalen? Neem dan gerust volledig vrijblijvend contact met ons op en wij vertellen alles over de mogelijkheden en onmogelijkheden.
