Economische ontwikkelingen
Wereldwijde groei vooralsnog stabiel
Al met al is het een turbulent vierde kwartaal gebleken. Met name (geo-)politieke ontwikkelingen volgden elkaar in rap tempo op. Tot op heden heeft dit nog geen invloed gehad op de groei van de wereldeconomie en zal deze voor 2024 naar verwachting op 3,2% uitkomen. Dit betekent geen wijziging ten opzichte van de verwachtingen eerder dit jaar.
Globaal gezien wordt er groei gerealiseerd, maar de onderliggende verschillen tussen de economische blokken blijven duidelijk zichtbaar. Ondanks het feit dat Europa ook in het derde kwartaal een sterkere groei noteerde dan vooraf verwacht, 0,4% vergeleken met het voorgaande kwartaal, blijven de vooruitzichten hier minder rooskleurig dan aan de overkant van de Atlantische Oceaan.
Europese industrie piept en kraakt
De Europese Commissie (EC) voorspelt een geleidelijk verder economisch herstel in de Eurozone. De verwachting is dat Europa in 2024 uitkomt op een groei van 0,8% en dat er de komende jaren groei van om en nabij de 1,5% kan worden verwacht. Deze toename zal echter vooral vanuit de consument moeten komen. De industriële sector piept en kraakt en het producentenvertrouwen daalde opnieuw. Hiermee blijven bedrijfsinvesteringen onder druk staan.
Ook in de dienstensector ligt het producentenvertrouwen op dit moment onder het historische gemiddelde. De inkoopmanagersindex van de dienstensector duidt nog steeds op groei, maar neemt wel steeds verder af. Het zal cruciaal zijn voor Europa om het vertrouwen van de consument te behouden en zo ook industriële sector weer aan te zwengelen.
Kabinetsval in Duitsland en Frankrijk na worsteling met begroting
Naast het feit dat de twee grootste economieën van Europa, Duitsland en Frankrijk, het economisch gezien het zwaarst hebben stond het laatste kwartaal vooral in het teken van politieke onrust. In beide landen lukte het niet om overeenstemming te bereiken over de begroting van 2025 met als uiteindelijke gevolg een kabinetsval.
In Duitsland ontsloeg bondskanselier Scholz zijn minister van Financiën Christian Lindner omdat deze vasthield aan de zogeheten “Schuldenbremse”[1] om de staatsschuld in toom te houden. De partij van Lindner trok daarop al haar ministers terug. Na een vertrouwensstemming in december is de regering van Scholz formeel gevallen en zullen de Duitsers in februari opnieuw naar de stembus gaan.
Na de verrassende keus van Emmanuel Macron eerder dit jaar om nieuwe verkiezingen uit te schrijven was het aan het minderheidskabinet van premier Barnier om de broodnodige bezuinigingen door te voeren. Gezien de financiële situatie van de Franse overheid is dit onvermijdelijk. De poging van Barnier strandde echter doordat hij zijn maatregelen buiten het parlement om wilde doorvoeren. Ook hier volgde een motie van wantrouwen waardoor ook Barnier naar de uitgang werd gedirigeerd. Het is aan president Macron om een nieuwe premier aan te stellen.
Het is voor Europa te hopen dat de rust terugkeert in beide landen en de begrotingen goedgekeurd worden zonder dat de schuldenstapel teveel oploopt. Dit is belangrijk om de Europese economie verder aan de praat te krijgen en het gat met de Verenigde Staten te dichten.
[1] Schuldenbremse werd in 2009 ingevoerd om de begroting in evenwicht te houden en begrotingstekorten, met als gevolg een oplopende staatsschuld, te voorkomen
Trump na 4 jaar terug in het Witte Huis
Ondanks de politieke onrust in Europa waren alle ogen de afgelopen maanden gericht op de Amerikaanse verkiezingen. De vraag of Donald Trump zou terugkeren in het Witte Huis of dat Kamala Harris toch voor een democratische overwinning kon zorgen werd op 5 november door Amerikaanse kiezer duidelijk beantwoord. Trump wist alle zogeheten ‘swingstates’ binnen te halen en won overtuigend. Hij behaalde zelfs een absolute meerderheid van de stemmen.
Niet alleen keert Trump terug naar het Witte Huis, maar de Republikeinen behaalden ook een meerderheid in de Senaat. Aangezien men in het Huis van Afgevaardigden reeds een meerderheid had is er sprake van een zogeheten ‘red sweep’. Hiermee ligt de weg open voor het doorvoeren van de politieke agenda van Trump.
Importtarieven en belastingverlagingen
De belangrijkste economische onderwerpen van de Trump campagne betreffen mogelijke importtarieven, belastingverlagingen, deregulering en immigratiebeperkingen. De middelste twee worden door de meeste beleggers als positief gezien omdat er meer ruimte zal ontstaan voor investeringen. Dit betekent echter wel dat de staatsschuld opnieuw verder zal oplopen. Daarnaast zullen de positieve effecten van belastingverlagingen en deregulering pas op de middellange termijn zichtbaar zijn terwijl importtarieven en migratiebeperkingen mogelijk direct hun stempel drukken op de inflatie. Importtarieven leiden immers tot hogere prijzen van producten door de extra belasting die erover wordt geheven. Deze wordt doorgaans grotendeels doorberekend aan de consument. Eventuele migratiebeperkingen zullen vooral in de bouwsector en binnen de voedselindustrie tot hogere prijzen leiden doordat hier relatief veel gebruikt wordt gemaakt van goedkope arbeid.
Trump zal naar verwachting de handelsoorlog met China verder intensiveren en de tarieven op import uit China verder verhogen. Ook de import van auto’s vanuit Mexico en de EU zal extra belast worden. Ondanks dat importtarieven per definitie schadelijk zijn voor wereldhandel en globale economie zullen de effecten van bovengenoemde nog te overzien zijn.
Gedurende zijn campagne refereerde Trump, naast de genoemde specifieke tarieven, steeds vaker naar een algeheel importtarief van 10 à 20%. De eventuele gevolgen van een dergelijke maatregel zullen vele malen groter zijn. Niet alleen voor Amerika, maar ook voor haar handelspartners. Vanwege de importtarieven zullen belaste producten in Amerika veel duurder worden en de vraag naar deze producten dalen. Uiteindelijk leidt dit tot minder import en daarmee ook export voor de exporterende naties. Het totale handelsvolume zal afnemen terwijl de prijs voor de consument stijgt. Het feit dat Trump de ervaren hedge fund manager Scott Bessent heeft voorgedragen als minister van Financiën zorgde voor iets meer rust onder beleggers. Bessent staat bekend als pragmaticus en kenner van financiële markten waardoor de angst voor strenge importmaatregelen wat is afgenomen. Het blijft echter afwachten welke maatregelen er zullen volgen en wat hiervan de impact zal zijn op de inflatie.
Inflatie in dienstensector blijkt hardnekkig
Waarschijnlijk is inflatie het meest gebezigde woord door economen en beleggers gedurende de afgelopen tweeëneenhalf jaar. Als gevolg van de reeks renteverhogingen van zowel de ECB als de Amerikaanse Fed is de inflatie de laatste kwartalen flink teruggedrongen. In beide gevallen is er de laatste maanden echter weer een kleine toename van de stijging van het prijspeil zichtbaar. Met name in de dienstensector blijkt het lastig om de inflatie helemaal terug te dringen naar de gewenste 2% per jaar. Hiernaast blijft het ook afwachten of en wat voor importtarieven Donald Trump in petto heeft. Deze kunnen zorgen voor hernieuwde inflatiedruk wat de angst voor een recessie weer zou kunnen doen oplaaien. Deze kans wordt door de meesten laag ingeschat, maar zeker als risico gezien.
ECB verlaagt opnieuw
Ondanks het feit dat inflatie nog niet terug is op het gewenste niveau heeft de ECB in december de beleidsrente voor de vierde achtereenvolgende keer dit jaar verlaagd, nu van 3,25% naar 3%. De verlaging werd gesteund door nieuwe macro-economische projecties met daarin een verwachte daling van inflatie het komende jaar. Christine Lagarde benadrukte dat de strijd tegen inflatie nog niet voorbij is, maar dat er voldoende verbetering zichtbaar is. Daarnaast bestaat er een neerwaarts risico wat betreft de zwakke economische groei binnen de eurozone. Met het verder verlagen van de rente hoopt de ECB groei verder aan te wakkeren door investeringen aantrekkelijker te maken. Over het algemeen leeft bij vermogensbeheerders de consensus dat de ECB zal vasthouden aan het geleidelijk verder verlagen van de rente met 0,25% per vergadering. Of er bij een rente van 2% of 1,75% een pas op de plaats zal worden gemaakt, of misschien zelfs eerder, daar zijn de meningen nog over verdeeld.
Fed volgt maar is scherper van toon
In navolging van de ECB verlaagde ook de Fed haar beleidsrente met 0,25% eind december. Hiermee is de belangrijkste rente in de Verenigde Staten nu precies 1%-punt lager vergeleken met de piek van vorig jaar. De daadwerkelijke verlaging was reeds ingeprijsd door de markten, maar beleggers waren voornamelijk geïnteresseerd in de toekomstvisie van de Fed. Dit was niet de kerstboodschap waarop werd gehoopt door beleggers. Komend jaar zal de Fed naar verwachting nog hooguit twee keer haar rente verlagen. Dit is een stuk minder dan vooraf geanticipeerd door de financiële markten. Dit is een duidelijk signaal dat men er in Amerika nog niet volledig van overtuigd is dat inflatie voldoende is afgenomen. Verder wordt er ook met argusogen gekeken naar de plannen van Trump en wat deze op gebied van inflatie teweeg zullen brengen.
Rijzende zon breekt nog niet door in Japan
Ook in Japan hebben er in het vierde kwartaal vooral veel politieke ontwikkelingen plaatsgevonden. Shigeru Ishiba werd in oktober gekozen als nieuwe leider van zijn partij, de LDP[2]. Daarmee is hij ook de nieuwe minister-president geworden. In een poging zijn positie te verstevigen riep hij direct nieuwe parlementsverkiezingen uit. Dit pakte echter volledig verkeerd uit en voor het eerst in 15 jaar verloor de partij haar meerderheid in het parlement. Hiermee zal het een stuk moeilijker worden om beslissingen te nemen en om de begroting voor het komende jaar goedgekeurd te krijgen. Dit blijft dus een wereldwijd terugkerend thema.
Het verlies van de LDP was onder andere te wijten aan het sterk toegenomen wantrouwen van de bevolking in de regering. De hoge woonkosten en toegenomen inflatie zijn hier debet aan. De laatste drie maanden nam inflatie in Japan opnieuw toe. De Bank of Japan besloot na twee eerdere renteverhogingen in het afgelopen jaar echter om tijdens het vierde kwartaal de rente stabiel te houden op 0,25%. Over de toekomst bleef men erg voorzichtig en werd er weinig duiding gegeven voor toekomstige rentewijzigingen. Ook de Bank of Japan gaf aan eerst meer informatie te willen over de plannen van Donald Trump en wat dit zou gaan betekenen voor de Japanse economie.
[2] Liberal Democratic Party
‘Kunstmatige groei’ in China
Zoals vorig kwartaal reeds beschreven heeft de Chinese overheid de afgelopen maanden een flink aantal maatregelen doorgevoerd om haar economie te stimuleren. Dit betroffen voornamelijk renteverlagingen en versoepelingen van financiële condities. In het derde kwartaal bleek de economische groei marginaal lager dan het kwartaal daarvoor; 4,6% op jaarbasis. Het nieuwe beleid van de Chinese overheid begint nu echter langzaam door te werken in de economie en het is de verwachting dat het groeidoel van 5% over 2024 behaald zal worden.
De industriële sector krabbelde weer enigszins op in oktober en liet voor het eerst in 5 maanden weer expansie zien. Dit draagt echter maar marginaal bij aan economische groei. Om haar groeidoel op een duurzame manier te blijven behalen zal China zich verder moeten toeleggen op het ontwikkelen naar een diensteneconomie. Wat betreft de handelsbalans is er sinds de start van 2024 een duidelijke verschuiving zichtbaar waarbij het handelsvolume met opkomende economieën als de Verenigde Arabische Emiraten en Saudi Arabië significant is toegenomen. Gezien de huidige ontwikkelingen in Amerika lijkt dit geen overbodige luxe en sorteert men in China voor op een afname van de export naar Westerse economieën.
Financiële markten
Aandelen
Aandelenbeleggers zullen vrijwel zonder uitzondering tevreden terugkijken op het jaar 2024. Wie zijn geld aan het begin van het jaar had belegd in de breed gespreide wereldindex en verder niets anders heeft gedaan dan dividenden herbeleggen, heeft zijn vermogen met maar liefst 26% zien groeien.
Toch waren de verschillen behoorlijk groot. Opnieuw ging Amerika op kop, maar de voorsprong was veel groter dan we in eerdere jaren hebben gezien. Omgerekend in euro’s leverden Amerikaanse aandelen gemiddeld maar liefst 32% rendement op. Helemaal aan de andere kant van het spectrum vinden we Europese aandelen, met een gemiddeld rendement van ‘slechts’ iets meer dan 8%. Japan, Zuidoost Azië en opkomende landen zaten daar tussenin met rendementen tussen de 10% en 15%.
Het grote verschil tussen vooral Amerika en Europa, had twee belangrijke oorzaken. Ten eerste werd de kar gedurende heel 2024 vooral getrokken door technologiebedrijven. De opkomst van kunstmatige intelligentie (AI) zorgde voor enorme koersstijgingen bij bedrijven die deze nieuwe technologie mogelijk maken. Aandelen in de IT-sector werden gemiddeld maar liefst 43% meer waard. En omdat IT-aandelen op de Amerikaanse beurs veel sterker vertegenwoordigd zijn dan op de Europese, ontstond daardoor een groot rendementsverschil. Ten tweede kunnen de plannen van Donald Trump voor Amerikaanse bedrijven positievere gevolgen hebben dan voor bedrijven uit de rest van de wereld (zo meteen meer hierover). De beurskoersen liepen hier in het laatste kwartaal van 2024 al wat op vooruit.
De grote koersstijgingen in bepaalde sectoren, hebben ervoor gezorgd dat de waarderingen van sommige aandelen flink zijn opgelopen. Dat maakt beleggers af en toe wat zenuwachtig. In de loop van 2024 zagen we dat in toenemende mate, wanneer een hoog gewaardeerd bedrijf met tegenvallend nieuws kwam. Zo verloor ASML tussen juli en november 40% van haar beurswaarde. Te vroeg gepubliceerde omzetverwachtingen minder hoog dan beleggers hadden verwacht (de gerealiseerde cijfers waren overigens wel keurig). Vervolgens zorgde angst voor meer exportbeperkingen naar China zodra Trump aan de macht komt ervoor dat het bedrijf het vertrouwen van beleggers nog niet helemaal teruggewonnen heeft. Een ander typisch voorbeeld is farmaciebedrijf Novo Nordisk. In de afgelopen vier jaar is de beurskoers van dit bedrijf vervijfvoudigd, nadat bleek dat een diabetes-medicijn van Novo Nordisk ook goed hielp tegen obesitas. De afgelopen tijd werkte het bedrijf aan een nieuw medicijn, dat bij obesitas-patiënten moest zorgen voor nog meer gewichtsverlies. Vlak voor Kerst bleek uit tests dat dat gewichtsverlies echter niet de gehoopte 25% was, maar ‘slechts’ 23%. Dit nieuws zorgde voor een koersdaling van bijna 25%.
De hoge waarderingen weerhouden vermogensbeheerders er niet van om positief te blijven over de kansen in 2025. Vrijwel zonder uitzondering verwachten zij ook dit jaar stijgende koersen. Wel waarschuwen ze ervoor dat de rendementen minder uitbundig zullen zijn dan in 2024; een open deur die door veel vermogensbeheerders graag wordt ingetrapt. Althans, vorig jaar deden zij dezelfde uitspraken, nadat aandelen in 2023 18% rendement hadden opgeleverd…
Opvallend is dat de meeste vermogensbeheerders een voorkeur uitspreken voor Amerikaanse aandelen boven Europese. De afgelopen jaren zagen diverse beheerders juist betere kansen in Europa, omdat aandelen hier een stuk minder duur waren. Dat is nog steeds het geval en het verschil in waardering is zelfs verder opgelopen, dus vanwaar deze ommezwaai? Het is te makkelijk om te zeggen dat deze partijen eieren voor hun geld kiezen nu ze al een aantal jaren zien dat de Amerikaanse beurs beter presteert. Er zijn wel degelijk argumenten om te stellen dat Europa ook het komende jaar achter zal blijven.
Een van de belangrijkste argumenten is dat Amerikaanse aandelen duurder zijn omdat in Amerika technologie-aandelen veel sterker vertegenwoordigd zijn. Vanwege de hoge verwachte winstgroei, is de waardering van deze sector veel hoger dan het marktgemiddelde. Gecorrigeerd voor de verschillende sectorgewichten, zijn de koers/winst-verhoudingen in Amerika nauwelijks hoger dan in Europa. Een ander argument ligt in de maatregelen die Donald Trump wil gaan doorvoeren zodra hij weer president van de Verenigde Staten is. Zoals eerder gemeld zijn belastingverlagingen en dereguleringen positief voor het bedrijfsleven en dus voor de beurskoersen van Amerikaanse bedrijven. Maar ook de aangekondigde importtarieven kunnen, althans op korte termijn, positief uitpakken voor de Amerikaanse beurs. Ondanks dat, zoals eerder gesteld, importtarieven per definitie negatief zijn voor de wereldeconomie, kan het lokale bedrijven een tijdelijk voordeel geven. De producten van buitenlandse concurrenten worden immers duurder. Daarbij moet wel worden bedacht dat beursgenoteerde bedrijven vaak wereldspelers zijn en zij dus ook de negatieve gevolgen van importtarieven ondervinden. Bovendien zijn Amerikaanse aandelenkoersen sinds de verkiezingswinst van Trump al hard opgelopen. De vraag is hoeveel van de verwachte positieve effecten daardoor inmiddels in de koersen is verdisconteerd.
Obligaties
Een jaar geleden dachten analisten vrijwel unaniem dat centrale banken in 2024 de rente fors zouden verlagen. Terugkijkend zijn er wel stappen gezet, maar veel minder dan verwacht. Daardoor heeft de lange rente ook niet de verwachte daling ingezet. Sterker; de rente op een 10-jaars Nederlandse staatslening is vorig jaar gestegen van 2,3% naar 2,6%.
Inclusief rente-inkomsten heeft de belegger in staatsleningen van de meest kredietwaardige eurolanden in 2024 gemiddeld een verlies van 0,2% geleden. Dat kwam overigens niet alleen door de iets gestegen rente, maar ook door de hiervoor al beschreven politieke en begrotingsperikelen in Frankrijk. Dat land wordt nog steeds gerekend tot de meest kredietwaardige eurolanden, maar door alle ontwikkelingen zijn beleggers wel een hogere risico-opslag gaan eisen. Deze opslag ten opzichte van Duitse staatsleningen bedraagt inmiddels bijna een vol procentpunt; de hoogste stand sinds de eurocrisis.
Bedrijfsobligaties presteerden in 2024 een stuk beter. Nu een recessie op de korte termijn lijkt afgewend, schatten beleggers de faillissementsrisico’s bij uitgevende bedrijven minder hoog in, waardoor de koersen stegen. Bij obligaties van bedrijven met een hoge kredietwaardigheid leidde dat tot een rendement van zo’n 5%, oplopend tot ruim 7% voor leningen van bedrijven met een minder goede kredietwaardigheid.
Dit leidt tot dilemma’s bij vermogensbeheerders. Zij verwachten gemiddeld genomen dat de economie in een beperkt tempo blijft doorgroeien, terwijl zij er ook van uitgaan dat de ECB de rente verder zal verlagen. Dat is doorgaans een zeer gunstige omgeving voor obligaties en dan met name voor bedrijfsobligaties. Maar nu de risico-opslagen bij bedrijfsobligaties weer verder zijn gedaald, is de marge voor tegenvallers wel erg klein geworden. Veel vermogensbeheerders raden daarom aan terughoudend te zijn met bedrijfsobligaties, ondanks de gunstige economische omstandigheden. Zij denken met aandelen betere rendementen te kunnen halen, tegen slechts beperkt hogere risico’s.
Ook voor staatsleningen is het beeld diffuus. Centrale banken zullen weliswaar de rente verder verlagen, maar de mate waarin lijkt steeds kleiner te worden. Tegelijkertijd is de lange rente de afgelopen tijd wel al vooruitgelopen op de verwachte verlagingen van de korte rente. Gevolg is dat de meeste vermogensbeheerders niet verwachten dat de lange rente in 2025 veel zal dalen en obligatiekoersen daar dus geen profijt van zullen hebben.
Tegelijkertijd nemen de risico’s van staatsleningen toe. De overheidsschulden van sommige landen zijn ver boven de Europese afspraken. Eerder noemden we al Frankrijk. Dat land heeft inmiddels een schuld van 110% van het BBP, terwijl in het verdrag van Maastricht maximaal 60% is afgesproken. Maar ook over een land als Duitsland beginnen zorgen te ontstaan. Duitsland is nog steeds zo’n beetje het beste jongetje van de klas, maar als de eerder genoemde Schuldenbremse wordt afgeschaft is het maar de vraag of dat zo blijft.
Meer weten?
Wilt u meer weten over de verschillende family offices of hoe wij deze rol vertalen? Neem dan gerust volledig vrijblijvend contact met ons op en wij vertellen alles over de mogelijkheden en onmogelijkheden.
